上游周期公司股价会在通胀触顶之前达到峰值

肖立晟¹、叶慧超²

摘要:本文着重对今年以来大宗商品涨价逻辑进行了辨析,发现供需错配叠加结构分化推升了通胀水平,海外财政刺激以及美元持续弱势引发的“尺子效应”延长了上游涨价。根据我们之前的分析,中国经济将在2021年2月进入扩张后期,大宗商品涨价会持续至第三季度,相关上市公司股价会在三季度通货膨胀触顶之前达到峰值。

一、 后疫情时期大宗商品通胀和股价齐飞。

今年整体大宗涨价较去年发生变化。2020年4月以来,大宗商品价格开始迅速上涨,南华金属指数从20年4月初的3062点一路飙升至年底的5077点。年初以来经历了小幅回调后,大宗商品价格在2月后持续走高,5月初更是达到5988点的历史高位。和去年涨价逻辑不同的是,今年整体逻辑发生了轻微变化,去年主要是美元流动性宽松和供给受疫情冲击导致的,而今年商品涨价的逻辑要从供需错配出发,涨价结构分化。在需求复苏的背景下,供给端产能利用率较高叠加新增产能难以短时间内投放的品种涨价持续性更强。

大宗商品供应指数明显上升。据中国物流与采购网数据显示,2021年4月份中国大宗商品指数(CBMI)为103%,较上月上升1.2百分点,自去年12月以来连续四个月稳步上涨。从指数的变化情况来看,当前国内大宗商品市场需求明显恢复,行业预期持续向好。各主要商品中,钢铁、煤炭、成品油和汽车销售量止跌反弹,且升幅明显,有色金属和化工销售量继续增长,且增速均有所加快,铁矿石销售量受钢厂限产影响,增速有所减缓。

疫情反复叠加碳中和导致供给收缩,全球库存普遍下降。从库存数据来看,2019年受罢工、极端天气等事件累积影响,全球矿山产铜产量受到一定影响。此外海外疫情较严重的地区多为主要矿山聚集区,铜和铝库存数据下半年回落明显。2020年全球铜供给同比下降2%,预计2021年将恢复增长3.1%。近期南美资源国新冠疫情频发,感染率明显上升,主要矿产的开采和运输受扰动导致供给增速放缓。国际铜业研究组织(ICGS)日前发布报告表示,2020年全球再生铜产量与2019年相比下降4.5%,同时全球废铜供应紧张也是去年精炼铜总产量放量1.5%的原因之一。除了供给收缩以外,全球主要经济体相继推出碳中和、碳减排政策安排,进一步限制能源、金属供给格局。

海外财政刺激推升大宗商品需求。今年以来,随着欧美等发达国家疫苗接种+财政刺激,经济开始进入快速修复期,接棒助推大宗商品需求。截至5月8日,美国和英国疫苗接种率分别达到33.7%和25.4%,逐步接近群体免疫的目标,大大刺激了下游需求。政策方面拜登政府推行了1.9万亿刺激法案顺利落地,同时又宣布了2.35万亿的基建+税改方案,美国通胀预期达到2.42%的历史高位,海外需求强势复苏带动大宗商品价格上涨。

美联储维持鸽派延长通胀。近期FOMC会议美联储依旧维持鸽派,点阵图显示加息预期最早在2023年。4月美国非农数据大大不及预期,显示就业市场依旧孱弱。数据显示目前美联储离实现政策目标尚有距离:就业仍未恢复到疫情前水平,通胀在平均目标制下允许短期冲高。美元指数3月转跌,大宗商品价格维持高位。

大宗商品涨价可能延续至三季度。根据我们之前的分析,中国经济将在2021年2月进入扩张后期。最新的数据显示流动性拐点出现于2021年1月。我们认为中国经济增长波峰将出现在2021年8月(滞涨),通胀波峰出现在2021年11月份(衰退前)。预计今年全球疫情后集体复苏以及基建刺激会让通货膨胀在11月达到峰值,大宗商品涨价会持续至第三季度。

预计上游周期行业涨势在二季度仍然可持续。全球大宗供需复苏错位仍有持续态势,目前经济还在扩张期。在政治局会议定调货币政策维持宽松的前提下,我们认为上游龙头公司较有保障的盈利能力对资金吸引力较高,预计相关上市公司股价会在三季度通货膨胀触顶之前达到峰值。

数据来源:Wind,IGCS,FOMC等

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