百年老字号迪士尼，增长依然彪悍
【编者按】
对于很多中国的80和90后而言，迪士尼几乎和米老鼠画上等号，小时候报刊亭的《米老鼠》杂志，商场内所谓“正版迪士尼”书包，几乎构成了我们儿时对迪士尼的全部了解和记忆。难以想象，迪士尼这家近百年的老字号，仍然保持着强劲的增长，几乎是美股市场上最好的娱乐公司。
8月13日，迪士尼发布了截止7月3日的2021财年第三季度财报。这份财报可以说是惊喜连连，基本上宣布了迪士尼是未来一年美股市场最好的娱乐公司。投资者显然也感受到了这份惊喜，当日迪士尼美股盘前大涨5.3%。
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整体业绩扭亏为盈，预计年底前业绩脱离疫情影响
在第三财季中，迪士尼的总营收为170.22亿美元，同比增长了44.5%，毕竟去年同期因疫情而基数较低，营收也暂时没有回到2019年的水准。不过，这一数字超过了华尔街一致预期的167.6亿美元。
调整后的EBITDA为26.2亿美元，利润率15.4%;净利润为11.23亿美元，相比去年同期的亏损47.21亿美元，扭亏为盈。对应每股盈余(EPS)为80美分，而华尔街一致预期 55美分。
这说明疫情对公司带来的影响已经渐渐过去，公司高管还表示大部分的业务将在21年底恢复正常。
Disney+不负众望，一举超越Netflix成最强流媒体
迪士尼的线上业务也就是众星期待的Disney+，一款赶超Netflix最强劲的流媒体。本季度Disney+的订阅人数达到1.16亿，同比增长101.7%，依然还处于爆发期。
从公司的递延收入中也能窥得一二，当期递延收入比去年Q4多了25%，比上季度也多了15%。
Disney+的成功一方面是基于迪士尼强大的内容体系，比如漫威宇宙在Q3贡献了如《旺达幻视》、《猎鹰与冬兵》、《洛基》等超级剧集，另一方面迪士尼史无前例地尝试了“Premier Access”，将传统院线上映的电影同时在流媒体上线，比如《黑白魔女库伊拉》、《寻龙传说》等。而漫威大片《黑寡妇》虽然也在Disney+上线，但并不归属于本季财报。线上线下同步放映的方式显然也是考虑到了疫情期间特殊的情况，对于利润最大化的一种尝试。
当然，传统的媒体业务，如ESPN和ABC等有线电视节目，在本季获得69亿美元收入，同比增长16%，是近几年同比增长最快的季度，但主要也是因为去年疫情期间的基数较低。如果将时间周期拉长到9个月，同比增速为4%，依然是公司收入的大头。虽然有线节目的广告单价上涨了，但是整体有线业务依然是下降趋势，这是行业趋势。因此，迪士尼也不依赖于这块业务并积极尝试转型，比如开通ESPN+的流媒体，本季ESPN+订阅达到1490万。通过流媒体观赏体育节目也即将成为趋势，ESPN+有望在Q4的奥运季获得更高的收入。
另一块合营的流媒体Hulu的用户达到4280万，虽然用户数也在稳步增长，但也没有爆发的动力。从一定程度上来说，Disney+也对Hulu造成了竞争，两方的协同作用不够大。不过迪士尼对Hulu的定位，可能更多地就是让它稳定发展，毕竟没有必要赌多个同样的业务线。
但如果跟整个行业相比，迪士尼在流媒体上的增长已经难以阻挡的趋势，且内容的丰富已经让Netflix等同行产生压力。本季度Netflix财报公布的乏力，并不一定是Netflix本身的内容疲乏，而是内容行业相对激烈的竞争，显得Netflix的内容在本季不够出彩。而未来这样的竞争仍会加剧。
不过，2022年迪士尼的内容也让市场充满信心。绯红女巫加盟的《奇异博士2》、银河护卫队加盟的《雷神4》，经历主演过世的《黑豹2》以及华裔导演新片《永恒族》，都充满看点。其中《奇异博士2》更是解开《复仇者联盟4》之后多元宇宙重要剧情的开篇内容。
中国疫情控制太好，迪士尼上海业绩巨好并准备涨价
线下公园在去年是被认为受疫情打击最惨的业务之一，不过居然被迪士尼轻松地克服过来了。
迪士尼的六个园区分别位于洛杉矶、奥兰多、东京、巴黎、香港以及上海。其中，东京迪士尼属于合营，除了获得稳定的授权费，还能分得盈利，这种方式在疫情下损失反而更少。而今年奥运会也在疫情中强行开幕，几乎没有全球游客，也谈不上增长，这个园区吃老本就可以了。
巴黎园区一向以来是亏钱的，所以虽然疫情影响较大，但开业天数并不多，但如果跟历史业绩相比，也并不会差到哪里去。
香港园区可能是影响最大的，因为它承载的主要是东南亚以及中国国内游客。不过在某些事件之后，香港乐园其实并没有太大的吸引力，是一个增长本来就乏力的园区。而最重要的是上海园区——得益于中国国内极其优秀的疫情控制，上海迪士尼园区业绩反而爆发式增长，以至于迪士尼都准备涨价。
而美国本土的两个园区，顶着疫情营业照样火热，加州的管控稍严一些，但是奥兰多公园几乎恢复至疫情前的水平。当然，这也归功于公司的Magic Key年度会员通行计划，给了游客更多的多次游玩的选择。
从按地理位置划分的收入，北美地区的公园和产品类型的收入同比增长了463%，亚太地区同比增长了136%。这也使得线下的主题公园业务总体收入达到43.4亿美元，同时产生经营利润3.56亿美元，实现扭亏为盈。
此外，在消费品销售方面，迪士尼的表现也超过预期。商品和许可和零售业务的增长主要是由于基于相关IP强劲的销售表现。比如，此前就有迪士尼300元中秋星黛露玩偶被炒到上千元之类的新闻。
迪士尼的估值逻辑已经改变，股价仍有大幅上涨空间
大部分投资者在看个股的时候，特别在意“市盈率”(PE)这个指标。然而，对一些综合型、业务复杂的公司来说，单纯看PE是很难正确理解这家公司的估值的。
放在以前，迪士尼是一家默默靠传统网络媒体、线下公园等吃着经济复苏、繁荣期红利的公司，利润可观。不但公司的市盈率很容易观察，容易被解释，还能给股东分红或者进行股票回购。
然而，近两年的流媒体变局、疫情的大规模变化让迪士尼的估值逻辑无法再这么简单，不同业务间的估值方法出现了天差地别。例如，包含Disney+的DTC业务并不适合用利润倍数估值，而是应该根据相应流媒体行业的收入倍数来估值，这将比此前估值高出不少。其他的传统业务以及线下乐园业务，要考虑疫情恢复后的水平，进行利润倍数的估值。综合来看，迪士尼2022年的每股价值将达到220美元。
当然，如果迪士尼还能在保持增长的基础上，继续提高Disney+的价格、提高公园门票价格、提高销售商品的价格、提高广告投放的价格，那这一结果可能还是保守的。
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