兴证策略首席张忆东携手中生代实力战将董理、匡伟议致富之道

2021-08-31 15:41:55 来源：钥城网

兴证策略首席张忆东携手中生代实力战将董理、匡伟议致富之道

2021年8月29日，兴业证券举办了兴证财富万里行金秋云上峰会。活动兴业证券全球首席策略分析师张忆东携手两位中生代实力战将兴证全球基金研究部副总监董理以及兴证资管公募投资部副总经理匡伟，就当下市场的最新观点及共同富裕的话题开展了相关探讨。以下为圆桌对话环节实录。

主持人：2021年市场跌宕起伏，改革政策频出，国家政策调控是只“看不见的手”，无论是对经济还是资本市场的影响都十分明显。今天我们的主题“远见论论道、共同致富”，共同富裕的概念，在今年的8月17日召开的中央财经委员会第十次会议再次做了强调。我们也看到今年以来，无论是严控地产、加速化债、打压课外培训教育，还是互联网反垄断，很多政策都是一脉相承的。供给侧改革进入深水区，市场的连锁反应也非常大。所以在此也想请教一下各位大咖，“共同富裕”对于后续经济及市场行业板块会造成怎样的影响？首先还是想先请教一下忆东总的观点。

张忆东：在中美大国博弈持久战的时局下，在一个百年未遇之大变局下，共同富裕的社会主义道路更加符合中国国情。相反，西方资本主义国家采用的举债刺激模式，那种过度强调效率、无法兼顾公平的K型复苏道路，让社会矛盾激化、贫富差距拉大。

共同富裕，兼顾公平和效率，一方面，公平将体现在对很多传统的产业、传统的商业模式的改变，相关行业的竞争格局、核心发展逻辑等问题都将发生根本性转折。传统行业里，大家要淡化beta，反而要关注alpha，要想一想在公平的维度下，怎么样寻找到那些还活下来的，并且能够穿越周期，具有alpha属性的资产。无论是教育、医疗、房地产、金融原有的躺赢式商业模式都会产生改变和分化。以房地产为例，过去是高毛利、高周转、高杠杆，而未来对于大众市场可能会变成低毛利、低成本、低杠杆、高周转的商业模式，而另一种相对小众商业模式可能变成收租模式。所以，传统躺赢型的商业模式被颠覆，将带来盈利重塑和估值重估。

另一方面，共同富裕不是共同贫穷，而是在高质量发展中实现共同富裕，很多领域还是要鼓励效率，要把握住能够提高中国核心竞争力最确定的方向。而这个方向就是科技、先进制造和内需新消费。

总体来说，“共同富裕”大的方向肯定是正确的。在共同富裕的导向下，我们能够看到中低收入群体的收入稳定性改善，因为中低收入群体的边际消费倾向是更高的，二次分配、三次分配的完善，其实都有利于中低收入群体收入得到保证，所以他们消费能力的提升，能为内需市场提供持续动力。

另外，还会带来其他正面的影响，比如说，城市群、都市群、生育率这些驱动内需的扩张。

所以，共同富裕是内需持续性与稳定性的保证，是维护内循环的重要基础，使得我们的内需市场成为一个肥沃的土壤，去培育出科技创新，培育出先进制造业，驱动科技创新、制造业的升级。从而，内循环最终成为很好的闭环，有利于“双循环”良性驱动。

因此，从中长期的维度来说，这让我们对于中国的经济发展是有信心的。在共同富裕政策落实的过程中，我们要看到传统产业分化风险释放之后的新机会，我们也需要看到中国要补短板或者被卡脖子的领域，可能会产生超预期的效率改善，这些都是机遇。

董理：刚才忆东总其实从产业层面非常深入的解释了这个问题，我就把共同富裕主题对于资本市场的影响，说说我自己的想法。回顾过去这些年，我们政府推动的政策，其实体现了系统性、渐进性和精准性这些特征。所以可能有些投资人会觉得说抛出这样的一个政策是不是会让有些投资的方向出现断崖式的风险，其实我觉得大可不必有这样的担心。回顾我们过去这些年这些重磅的政策，不管是关于房地产调控，还是我们的医保控费等等，政府都是在长达多年的环境中推动了逐渐的政策变化，然后达到了我们最终的目的。所以其实体现了我们政府在这些年中，宏观调控能力非常大幅度的提升。在这种情况下，其实在我心目中共同富裕这个方向，最终达到的效果也就是要做大中产阶级，让整个社会产生一个高质量、共同发展的特征。针对“共同富裕”这个目标，政策上也已经并且正在做着很多准备工作，包括房产税、遗产税等。而这个政策的核心目标就在于让低收入人群能够在社会利益分配中获得更大的比例，从而促进社会的和谐发展。所以凡是有利于这个方向的行业，或者受益于大众支付能力增强的行业，必然就会受益。包括大众消费品行业、轻工、服务类行业，通讯、电子行业，甚至环保行业。

匡伟：过去一些靠制度红利或者说历史上各种因素红利躺赢的公司，我觉得可能需要注意了。如果不能持续的创新，持续的为社会创造价值，这类企业我们觉得它的未来挣钱难度会越来越大。比如说我们医药行业里面历史上有一些辅助用药，包括还有仿制药，它可能是在历史上发挥了它的价值。那个时候我们中国缺医少药，那么它能够把药仿制出来，能够把这个药提供给老百姓，所以它创造了价值。未来这一类的企业可能不能够为社会持续创造价值了，所以这类企业我们需要去注意规避。另外比如说教育行业，因为这个制度规范对供给端产生了一些影响，但教育的需求实际上并没有消失。那么未来可能满足政策方向的新型教育模式，仍或是值得关注的。未来我们要根据实际情况择机去寻找那些能够持续创新，通过创新为社会创造价值的企业。

主持人：好的，感谢三位嘉宾，提到的共同点都是“共同富裕”，不仅有优化产业结构的功能，也对未来景气行业板块、好公司指引了一个方向。忆东总在2016年就提出了“核心资产”的理念，也得到了时间的印证。所以接下来想请教一下忆东总对“未来核心资产”的看法以及相应的配置建议，谢谢。

张忆东：过去20年前是全球化时代。00年代是时势造英雄，中国“世界工厂”的角色，驱动了“五朵金花”的行情。2016年供给侧改革解决了“四万亿”的后遗症，提升了效率，所以，2016年初我们率先提倡“拥抱核心资产”。而在今年的5月份我做了研究框架的更新，核心资产行情从大盘龙头型转向科创小巨人为代表的“未来核心资产”。大国博弈的背景，叠加了中华民族伟大复兴，叠加了祖国统一，这是天时。中国目前在积极地化解风险，资源向这些高效率的方向进行倾斜，这是地利。有资本市场的赋能，企业家精神以及越来越专业化的公募基金、私募基金，愿意为中国的崛起献上贡献，这是人和。长期我们战略看多。短期不排除三季度还是会颇多的波折，但是这个波折是科创长牛起步阶段的波折，有惊无险的，要找具有性价比的资产。

主持人：好，感谢忆东总，大家可以多多关注忆东总所提到的科创小巨人为代表的“未来核心资产”。我们知道忆东总是兴业证券全球首席策略分析师，海外研究中心的总经理，那也是总量研究领域唯一的新财富白金分析师，对全球市场有很深刻的见解。今天我们想请忆东总结合近期热点，为大家解读一下后续美股和港股的两大海外市场。

张忆东：首先我们来分享一下美股，美股三季度后期或遭遇波动，但没有系统性风险。在大国博弈的背景下，美国为了延续MMT时代新一轮“美国梦”，需要保持相对低的利率环境，至少利率不能形成趋势性升高的压力，不能对高债务率和经济增长形成系统性风险。所以，9月份美联储可能宣布Taper（缩减购债规模）四季度开始，以及在美国债务上限问题解决之后美国财政部加大发债力度，美债收益率会低位反弹，所以美股市场三季度后期将遭遇波动风险。但是，这不是系统性风险。

港股进入底部区域。产业政策风险显著释放，监管层加强与市场沟通，“政策底”初显。信用风险已不足为虑，中国货币政策环境将进一步宽松，海外风险短期钝化，联储转鹰可能对美股是短期风险，但死猪不怕开水烫，对于已经遭遇系统性风险冲击的港股则是有惊无险。港股市场在大国博弈时代仍有特殊价值，战略机遇在于中国新经济。把握港股底部区域，耐心逢低布局，随着监管层加强与市场沟通以及后续政策优化，外资有望逢低增持中国优质资产。

主持人：好，谢谢忆东总，忆东总从中国未来核心资产和海外市场全方位为大家进行了梳理讲解。接下来想跟董总再聊一下，我们知道您有8年的数学专业背景，以往您也提到过“投资是个概率论”这样的观点，能否请您就从概率论数学的角度出发，为我们说说如何才能够在投资中更科学的应对波动，做出更好更理性的选择？

董理：我觉得这是个信仰问题。如果我们相信企业的成长并不会因为一个优秀的管理层而成为一个确定性的事件，会受到诸多不可控要素的影响，比如技术革替代、政策的变化、宏观环境的意外变化、甚至人事上的意外变化等等。那么在投资上我们就应该心存敬畏，永远承认一个事实，就是不管自己多么努力做了多么深入的研究，我们的投资依然有可能是错的。

如果我们相信以上的现实是投资无法规避的问题，那么在构建我们的投资组合时，就应该遵循一些重要的原则，比如不要过度重仓一个行业或者一个股票，这里的过度是指30%甚至更高的比例。基金产品的规则中限制的10%的比例限制其实是个很科学的参考。第一个原则重要的基础在于投资是百分比的游戏，减少损失永远比获得收益更重要，50%的损失需要100%的收益来弥补。更可怕的无论之前积累了多少本金，当损失的时候都是按照百分比去消灭价值的。第二个原则就是要允许企业或者股票短期不尽人意的表现，如果这些令人失望的短期因素并没有改变我们投资这个股票的核心原因，那么坚定的持有才是应对波动最好的手段。第三个原则，既然是概率的事件，那么当我们去追捧那些股价过高的火热赛道时，需要先问问自己是否以为这笔投资会100%的赚钱，是否做好了犯错的准备。因为贵的股票在对犯错的惩罚上永远会更严厉。不确定性都是在我们现在所能把握的事件之外，我们就应该心存敬畏的来看待投资这件事情。主持人：好，谢谢董总。董总刚才您提到的三个原则，我简单的总结一下，也就是减少损失比获得收益更重要；允许短期的波动，坚持长期主义；谨防股价过高的火热赛道，这些都是非常精辟的投资法门。我们也看到您管理的兴全轻资产基金今年的表现兼具稳健与弹性，有注意到董总二季度对于汽车电子银行和传媒板块有所加仓，想请问一下这种调仓更多是从行业还是从个股本身的情况出发？产品配置后续的方向又是如何呢？

董理：我觉得在今天来聊这个话题还真是蛮应景、很有趣的一个话题，因为刚刚在这周五传媒公司出现了非常严重的下跌，首先我要说明我是一个自下而上的投资风格，所以我做的调仓基本上是基于企业本身出发，而不是行业性的。比如说我现在持有传媒公司，其实这只股票在我们的季报中已经披露了，传媒不管现在发生了多少事情，我们想一想政府到底对待这个行业是个什么态度？最终它一定不是说要消灭这个行业，只是希望这个行业能不背离我们的主流价值观，让我们的社会在一个更良好氛围中运行下去。

我觉得目前来看，符合主流价值观、具备明显内容优势和渠道优势的传媒企业是稀缺的，更不要说在共同富裕的大方向下，个人消费者的消费能力会得到明显的增强，而目前我们媒体平台的收费是非常非常低的。我自己的产品目前最主要关注的还是成长股，当然我也买了一些我个人认为价值被严重低估的股票。总体上我们现在看好的方向，其实刚才跟忆东总提到的这些方向是高度融合的，我们是非常看好成长的。我们觉得在未来的经济架构下，一定是那些科技型成长公司会带动我们效率的提升，使得我们整个的经济会进入到一个更健康的良性循环中去。

主持人：好的，谢谢董总从极具个人特色的投资风格和细分行业给大家做了十分丰富的分享。同样我们另外一位中生代的实力战将兴证资管匡总，记得您之前有提到过您的投资风格是在行业上均衡分散，再自下而上精选个股，在此能否具体给大家解释一下？

匡伟：投资上的适当分散是从两方面来考虑，一方面是从机会来看，第二方面是从风险。从机会上来说的话，中国现在处于快速发展中，所以它的各个行业都可能有投资机会，比如说一些成熟的行业，它的投资机会可能来自于龙头公司市占率的提升，因为我们去做国际比较，我们可以发现在国外的一些成熟的行业里面，前三的市占率非常高，往往能达到50%以上，甚至有可能达到百分之80-90%，但是中国很多行业还处在龙头公司三家加起来不到30%的状态。所以我们去跟国际比较，机会可能来自于这个行业本身的增长。第二个是从风险的角度，其实刚刚董总也说到这个观点，我非常认同，未来是不确定性的。其实当你特别看好这个板块的时候，那么实际上我觉得可能伤害你是一些你深信不疑的事情，而不是你不知道的事情。所以我觉得我们要防范一些小概率事件的发生，通过行业上适度分散方式来防范风险的发生，我们认为适当的分散是有帮助的。那么从自下而上精选个股我们是这么思考的，我们觉得是要选择优秀的公司，因为这些优秀的公司可能是一些伟大的阿尔法的来源。

主持人：好的，谢谢匡总。目前很多券商资管都在进行资管公募化改造，我们看到您管理的兴证资管金麒麟消费升级近期也要进行改造后的首发募集，消费行业在今年以来的波动幅度还是挺明显的，想请教一下，您如何来看待大消费行业后续走势和相关配置策略？

匡伟：首先从长期来看，我国人均可支配收入还是保持8%左右的增长，那么按照这样一个速度去看的话，我们到2030年的话，我们未来10来年整个消费市场可能还要增长一倍左右。消费行业长期增长空间可观。那么今年以来由于经济的部分原因，特别是叠加了疫情，三季度消费行业其实是受到影响的，但是我们认为整这是偏短期的扰动。巴菲特说不要浪费每一次危机，我们看到消费板块回调，我们用内地消费指数去和全A市场剔除金融和剔除两油之后的估值来综合比较，那么现在我们大概处在一个10年维度的中间位置，处在一个近4年底部的位置。所以从长期的维度来看其实可能会给我们提供相对较好的好的安全边际。

在消费行业配置上，我们是这么看待消费行业机会。第一是适当关注传统消费。第二是适当关注新兴产品，比如说一些国产饮料，国产化妆品。第三我们也会关注一些科技进步带来的新型消费，比如说我们的新能源汽车以及整个产业链、扫地机器人、VR。此外，我们发现新的消费场景跟新的技术与结合产生了新的消费，所以说未来会适当关注新兴消费。

主持人：好的，谢谢匡总。今年以来“基金赚钱，基民不赚钱”是当下市场呈现的现状，最后想请教一下各位大咖如何来看待这种现象？对于普通基金投资者又有哪些建议？首先还是想先请教一下忆东总。

张忆东：4个建议：第一个就是认知自我，第二是相信专业，第三是相信中国，第四就是相信长期的力量。稍微展开一点就是说，认知自我很重要，很多的基金投资者就像炒股票一样追涨杀跌去炒基金。经常出现的是，某基金净值盘旋上升，但是，在炒基金的过程中，很多的基民追涨杀跌、左右挨巴掌，其实本质上这是投资者没有搞清楚自己的投资能力和自己的风险承受能力。

所以我建议呢，需要相信专业。如果投资者的专业能力不足，或者说自己的风险承受能力不是那么强，我建议大家可以考虑比如说固收+，还有一些平衡型的，像这种长跑冠军型的产品；如果说高风险偏好的，可以考虑投那些比较优秀的专业投资者，比如说偏科创型的选股。总的建议，还是一个相信专业，比如用定投的方式来解决大家的问题。

董理：我总体上两个建议，第一个就是我觉得资金管理肯定是应对压力最有效的武器，当我们放一部分自己的资产仓位在基金或者高波动产品上的时候，要反复问问自己，这样级别的波动我是不是受得了？我的心态不会变？不要因为只看到了收益的部分，把我们自己无法承受风险的那些资金放在放进去，这样会让自己的心态变得很差，其实就会使得动作变形。第二个建议，大家一定要区分股票投资和基金投资，因为股票投资我们买的股票或者企业，它的资产在可见的几年之内都几乎是不可能变化的，但是基金在基金经理管理下会不断的变化，所以我们选择基金本质上是在选择基金经理。我们其实只要去分析清楚基金经理他的风险偏好，他的风险收益率是不是我所喜欢的。